一、次贷危机简介
次级贷款是指在信用市场中，金融借贷机构向信用等级较低、还款能力较差的购房者所提供的贷款，简称次贷。在美国，金融机构一般将借款人按个人信用分为三个等级，从高到低依次是“优级的”、“次优的、“次级的”。优级贷款的借款人收入稳定可靠，信用记录良好，偿还额占收入比率(DTI)和抵押贷款占房产价值比率较低，通常DTI低于55%，LTV低于85%。
优级贷款主要的品种是30年或15年期的固定利率贷款，利率水平较低。次级贷款的借款人信用记录不好，收入证明缺失，负债较重，DTI超过55%，LTV超过85%，其还款能力较差。次级贷款的利率较高，借款人一般不选择长期的固定利率产品，而用可调利率等新贷款品种。ALT-A贷款介于优级贷款和次贷之间，借款人信用记录很好，但没有提供所有收人证明等法律文件，利率介于优级和次级贷款之间。
近20年来，美国不断放宽信贷标准，刺激低收入家庭购房，使次级住房抵押贷款迅速增长。年，全美发放次级抵押贷款总规模不足亿美元，年达到亿美元之巨，年-年间，全美次级住房抵押贷款每年发放超过亿美元。大量低收入家庭购房使房价不断上涨，房屋净值的增长又刺激这些家庭过渡消费，使其负债率过高，透支了未来。
同时金融机构运用资产证券化技术，将住房抵押贷款打包发行住房抵押贷款支持证券（MBS），将其他信贷产品打包发行资产支持证券（ABS)，出售给投资者。金融机构可将收回的资金重新放贷，然后再证券化，这样循序不断进行下去，从而促使信贷市场不断扩张，使资产支持证券的规模迅速膨胀。
截止到年6月，全美住房抵押贷款总规模达到14万亿美元，发行住房抵押贷款支持证券（MBS)的规模达到5万亿美元，所有资产支持证券的规模约10万亿美元。在这些的资产支持证券的原始资产中，包含大量的次级贷款。
年-年，美联储连续17次加息，利率从1%增长到5.25%，不断增加的利息成本即刺破了房地产市场泡沫，也加重了次级贷款者的偿贷负担，导致违约率和丧失抵押品赎回权率大幅上升。当房屋市值下降到不足弥补贷款和利息后，金融机构即使收回房产也会形成亏损，住房抵押贷款支持证券面临偿付危机，从而大幅贬值。首当其冲的便是浓缩了风险的次级抵押债券，然后传导至中级、优级的抵押债券，造成金融市场激烈动荡。
二、次贷危机的演化进程
(1)年7月至年7月，美联储不断加息，使房价开始下滑，增加了次级贷款人的房贷负担，使次贷违约率和丧失抵押品赎回权率不断上升。年初，一批专营次级抵押贷款业务的公司破产倒闭，次贷危机开始爆发。
(2)次贷违约率上升，使这些贷款支持的证券信用评级被调低，尤其是次级抵押债券的市值大幅下挫，导致持有这些金融产品的金融投资机构出现巨额亏损，次贷危机向整个金融系统蔓延。
(3）面对不断缩水的金融资产，金融机构为了降低风险敞口和改善资产流动性，纷纷出售风险资产，造成市场出现流动性短缺和信贷紧缩现象，进而加速了全球资本市场下跌，大批金融机构出现危机或倒闭。年9月爆发华尔街风暴，美国金融系统岌岌可危,全球金融市场出现精魂动魄的一幕。
(4）危机使消费者和投资者的信心极度脆弱，导致消费和投资需求大幅缩减，全球经济发展遭受重创，失业率大幅攀升。从年次贷危机爆发开始，美国零售业数据一路下滑，年3季度，美国、欧洲、日本经济均陷入衰退，新兴市场国家发展速度也大幅下滑。年美国失业率为4.6%，年上升到5.8%，年1月失业率为7.6%，年5月份上升到9.4%。
三、次贷发展的因素
美国次贷危机起源于房地产市场，本质是由收人较低、还贷能力较差的借款人贷款买房形成的信用风险。20世纪90年代初，美国为了提高住房拥有率，不断放宽对次级贷款的政策限制，导致金融机构的信贷标准不断放松，使次级住房抵押贷款迅速增长。
90年代以来，次贷占总贷款的比率开始上升，年全美次级抵押贷款规模不足亿美元，占所有贷款总额的比例仅为4.5%；年，规模迅速上升到亿美元，占总贷款的比例为12.2%;年，次贷发放规模达到亿美元，占总贷款的比例上升到20.1%，其中住房抵押贷款约为亿-亿美元。
在此期间，美国住房拥有率也不断上升，年为64.2%，年上升到66.4%，并创30多年来的新最，年超过67%，年达到69%，某些地区甚至超过70%。可见，次贷占总贷款的比率与住房拥有率上涨的趋势是一致的，次贷的迅速膨胀使大批低收人家庭实现了拥有属于自己房产的梦想。从年至年，平均每年新增超过万户家庭购置了房产。
伴随住房拥有率的上升，美国房地产市场经历了大繁荣。年至年，全美房屋价格指数从.65增至.25，年复合增长率为5.1%，而美国实际GDP从年的.6十亿美元增至年的.9十亿美元，复合年增长率仅为2.87%,美国实际GDP的收入远落后于房价的增长。
与此对应，美国居民的负债水平却不断上升，年美国居民的负债与资产比平均为60%，年上升到96%，超过%。可见国民收人的增长并不支持房价和住房拥有率如此快速的上涨，它们的提高是靠大量发放次级贷款推动的。
因此，脱离居民实际收入而向其发放大量贷款形成的次级贷款，最终爆发危机的根源是贫富收人差距极端扩大造成的，或者说占人口多数的低收人者收入相对过慢造成的。
美国作为世界最富有的国家，少数人的收入增长过快，造成资产价格膨胀，而普通居民的收入增长却相对缓慢，面对不断攀升的房价，不得不举债购房消费，最终形成次级贷款。年-年，美国Gini系数处于60年来的高位，呈上升趋势，说明美国居民收入差距在持续扩大，中低收入阶层所占总人口的比例在不断上升。
正常情况下，金融机构会严格审核贷款人的资信情况，尽量限制向还款能力较差的人发放大量贷款，但随着资产证券化技术出现和发展，这种情况开始慢慢改变。所谓资产证券化就是将金融机构资产负债表上的缺乏流动性但又能够产生可预期的稳定现金流的资产汇集起来，在美国，资产证券化主要由三家特许机构参与，分别是美国国民抵押协会简称、联邦国民抵押协会和联邦住宅贷款抵押公司。
年“吉列美”创造出世界首个按揭抵·押贷款债券(MortgageBackedSecurity，简称MBS)，拉开了住房抵押贷款证券化的大幕，随后“房利美”和“房地美”发行了大量MBS，并成为住房抵押贷款证券化的主力。截至年第二季度，三家机构发行的住房抵押支持证券超过4.6万亿美元，几乎占所有资产支持证券市场总规模的一半。
20世纪80年代，私营金融机构开始涉足资产证券化业务，推动结构性金融创新技术和非官方信用担保工具不断涌现，使资产支持证券在偿付顺序上出现了高、中、低多级别的区分，而低档的部分一般称为次级债券。如抵押担保凭证和债务抵押凭证都有高档、中档、低档债券，他们从高到低依次得到现金流，这样次级债券就为高级债券提供一道风险防火墙，其本身承受的风险更大，因而收益率也较高。
年金融机构将次级债券结合信用衍生工具CDS，创造出合成CDO。进人21世纪，大量次级抵押贷款被证券化，资产支持证券的规模迅速膨胀，年-年期间，次级抵押贷款证券化的比例从31.6%上升到40.5%，年-年，这个比率从55.2%上升到80.5%。投资次级债券的机构从对冲基金，发展到商业银行、保险机构、退休基金、主权基金等，几乎囊括所有金融机构。
资产证券化-一方面使金融机构资产负债表上流动性较差的住房抵押贷款转化为现金或流动性较高的证券，改善了流动性，转移了原始贷款人的信用风险。另一方面，基础资产违约率的历史记录较低，用现代数学模型可以较容易预测其未来现金流，这使资产支持证券成为投资者--种新的投资工具。
因此，资产证券化吸引了美国本土及大量国际资金的投资需求，为美国低收入人群的购房需求开辟了资金来源，并巩固了美国主导国际金融市场的地位。另外，美国金融机构获得的超高佣金报酬，也是其热衷于资产证券化的重要原因。
据统计，华尔街有35万从业人员，平均每人年薪30万美元，是美国人均年工资的7倍。所以，资产证券化改变了金融机构的风险管理模式，使一向注重风险管理的金融机构可以毫无顾虑的发放次级抵押贷款。
四、次贷的风险及其传播
美国不断放宽信贷标准的政策，使次级贷款的风险大大提高。第一，次级抵押贷款的信用风险很高。次级抵押贷款的对象是低收入者，他们收入较低，负债率较高,一旦失业就无法正常还贷。第二，次级贷款的利率较高，一般为10%~12%，而普通抵押贷款的利率只有6%~8%，显然低收人者能获得贷款是靠增加成本才实现的。
第三、次级抵押贷款产品设计不严谨，收付比例过低，并且过于复杂，使借款人不容易充分了解，造成其在未来还贷过程中存在重大不确定性。20世纪90年代初，次贷的首付比例约20%，到90年代末已快速下降到5%左右，甚至出现零首付产品。
近年来大部分次级抵押贷款采取可调整利率（ARM）形式，借款人在低利率时期的利息支出较低,但当市场利率上调时，其利息成本就会大幅增高，而借款人往往不会事先考虑这种情况。还有一种只付利息的抵押贷款，允许借款人在借款前几年中只付利息不付本金。
第四，支持性的信贷政策和过度宽松的监管，使金融借贷机构内部操作风险加大，在利益的驱动下而疏于风险管理。金融机构在激烈的竞争中，为了争抢客户，往往违规帮助次级贷款人改良信用记录。第五，在房价不断上涨的预期下，投资购房需求过度膨胀，购房者依靠房产净值进行再贷款消费，使房地产系统风险加大。一旦房价下跌，就会导致次级贷款人违约，丧失抵押品赎回权，这正是次贷危机爆发的直接原因。
金融机构非常清楚次级贷款风险的危害，所以他们必须通过资产证券化将其转移。为了吸引不同风险偏好的投资者，保证为次贷的资产支持证券找到买家，他们不断进行金融创新，制造出大量次级抵押债券。这些次级债券属于高风险高收益产品，其设计和发行过程中存在很多风险隐患。
第一，财务高杠杆化，收益与风险同时放大。危机爆发前后，华尔街投资银行的资产负债率一般为30倍。高杠杆的运用，虽使金融机构获利丰厚，但风险的放大也使他们如履薄冰，资本市场上有一点风吹草动，可能使正常运转的公司迅速破产倒闭。这种极端的高杠杆化使虚拟经济严重脱离实体经济而过度膨胀，据美国证券业和金融市场协会估算，年美国所有形式的资产支持债务总值约10万亿美元，但仅其一项衍生品CDS的市场规模就达到62.2万亿，远大于美国当年GDP的规模（13万亿美元)。
第二，结构性金融创新技术降低了传统的信用担保机制的作用，钝化了信用评级系统的灵敏度，放大了市场风险。资产证券化中传统的信用增级方法是通过担保机构（如债券保险商）担保，但上世纪80年代末出现结构性创新技术后，金融机构可以发行次级债券，在承担更多风险的同时为高级债券提供担保，削弱了专业担保机构的市场职能，弱化了其在信用增级中的作用。据穆迪公司统计，年-年间，被保险的资产支持证券比例在，进一步下降到不足10%。
第三，次级债券的评级机构存在巨大利益诱惑，其公正、公平、公开的原则令人怀疑。美国三大信用评级机构“穆迪”、“标普”和“惠誉”，在利益的驱动下往往提高次级债券的信用评级，使市场投资者盲目增加了对其的投资热情，促进了次级抵押债券的膨胀。
第四，市场过度自由化，缺乏有效监管。资产支持证券及其信用衍生产品的发行和交易，可以采取场内和场外两种方式，而场外交易不受监管限制，可降低债券的发行成本，提高交易灵活性，因而次级债券及其信用衍生品大部分在场外交易。所以，宽松的监管和对自由主义的崇尚,是次级贷款及其证券化迅速发展的重要原因。
由此可见，资产证券化是一种风险转移技术，而其涉及的结构性金融创新技术却是一种风险集中技术，它排挤了传统的风险担保和保险巿场机制，扭曲了市场信用评级标准，制造出大量浓缩了次级贷款风险的次级债券，并且对其进行错误的风险定价，并将其向全球金融系统转移，这是次贷系统性风险爆发的关键。
五、次贷危机的影响
首先，次贷危机强烈冲击了全球金融系统，扭曲了其资源配置的作用。由于经济全球化以及美国处于国际金融中心的地位，次贷危机直接波及全球的金融系统，使大部分金融机构遭受严重损失，市场流动性遭遇冻结。因而，当今世界金融体系的弊端，成为次贷危机后全球
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