来源：新浪财经
文：中央结算公司
年上半年，受新冠疫情影响，我国资产证券化市场发行规模出现小幅回落。市场运行保持平稳，发行利率震荡下行，新发产品仍以高信用等级为主，二级市场流动性水平同比提升，信用风险整体可控。在政策推动下，资产证券化市场创新继续推进，上半年发行多单疫情防控ABS，启动基础设施REITs试点，推出资产支持商业票据，对于支持疫情防控工作、帮助企业复工复产、加快盘活存量资产、提升金融服务实体经济效率发挥了积极作用。
一
监管动态
（一）多举措便利疫情期间业务开展
为应对新冠疫情影响，年初金融监管部门发布了一系列支持疫情防控的金融政策，其中对资产支持证券相关业务作出调整安排，便利了疫情期间的项目发行和存续期管理。
2月7日，人民银行金融市场司发布《关于疫情防控期间金融机构发行债券有关事宜的通知》，明确采取多项便利措施支持金融机构在疫情防控期间发行各类金融债券以及资产支持证券、短期融资券。具体包括远程办理发行工作，暂缓计算已核准或注册额度有效期，鼓励金融机构通过远程招标方式发行，存续期内合理调整信息披露时限要求，建立“绿色通道”支持募集资金用于疫情防控以及受疫情影响较重地区金融机构的债券发行等。
证监会债券监管部以及沪深交易所也先后在2月上旬发布通知，对疫情期间企业资产证券化项目的发行和存续期管理作出调整安排。具体包括通过非现场方式办理相关业务，暂缓计算发行与审核业务相关时限和无异议函有效期，以现场和非现场结合的方式进行簿记建档和申购，存续期内可申请延期或暂缓信息披露，建立疫情防控相关项目“绿色通道”等。
（二）保险资管产品ABS投资范围扩大
3月25日，银保监会发布《保险资产管理产品管理暂行办法》，明确“在银行间市场或者证券交易所市场等交易市场发行的证券化产品属于保险资管产品的投资范围”。
按照原保监会发布的《关于保险资产管理公司开展资产管理产品业务试点有关问题的通知》，保险资管产品所能投资的资产证券化产品仅限于信贷资产支持证券。暂行办法将保险资管产品的投资范围扩大到了企业资产支持证券和资产支持票据，有利于提升保险资管产品参与资产证券化产品投资的活跃度，对促进资产证券化市场的长远发展具有积极意义。
（三）基础设施领域REITs试点启动
4月24日，证监会与发改委联合发布《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》，明确了基础设施REITs试点的基本原则、试点项目要求和试点工作安排，标志着境内基础设施领域公募REITs试点正式起步。
根据通知安排，试点初期将采用“公募基金+ABS”的产品结构，即由符合规定条件的证券公司或基金管理公司设立公募基础设施证券投资基金，经证监会注册后，公开发售基金份额募集资金，通过购买同一实际控制人所属的管理人设立发行的基础设施资产支持证券，完成对标的基础设施的收购，开展基础设施REITs业务。与以往的“类REITs”不同，基础设施REITs是权益型公募基金，与海外标准REITs一致，在助力盘活基础设施资产存量，促进稳投资、降杠杆的同时，也将进一步丰富我国资本市场的投资品种。
（四）资产支持商业票据（ABCP）推出
6月2日，银行间市场交易商协会发布公告称，在现行资产支持票据（ABN）规则体系下，研究推出资产支持类融资直达创新产品——资产支持商业票据（Asset-BackedCommercialPaper，ABCP），并已成功推动首批5单试点项目落地。
ABCP是指单一或多个企业（发起机构）把自身拥有的、能够产生稳定现金流的应收账款、票据等资产按照“破产隔离、真实出售”的原则出售给特定目的载体（SPV），并由SPV以资产为支持进行滚动发行的短期证券化类货币市场工具，为企业提供了兼具流动性和资产负债管理的新型工具。作为传统ABN产品的短期限、滚动发行版本，ABCP的推出有助于丰富短期限资产证券化产品类型，提升企业盘活存量资产的灵活性、便利性和效率。
二
市场运行情况
（一）发行规模小幅回落
年上半年，我国共发行标准化资产证券化产品.23亿元，同比下降1%；6月末市场存量为.92亿元，同比增长26%。
三类标准化产品的发行情况出现分化。近年来个人住房抵押贷款等零售类贷款成为信贷资产支持证券（以下简称“信贷ABS”）的基础资产主体，受疫情影响，一季度个人房贷、信用卡贷款、消费贷款等银行信贷资产生成速度下降，导致存量资产出表需求不足，信贷ABS发行明显放缓；而在企业融资需求旺盛及低利率环境下，以非金融企业为发起主体的企业资产支持证券（以下简称“企业ABS”）和资产支持票据（以下简称“ABN”）继续扩容。
具体来看，上半年信贷ABS发行.24亿元，同比下降42%，占发行总量的22%；存量为.83亿元，同比增长22%，占市场总量的45%。企业ABS发行.15亿元，同比增长19%，占发行总量的60%；存量为.67亿元，同比增长22%，占市场总量的44%。ABN发行.84亿元，同比增长40%，占发行总量的18%；存量为.42亿元，同比增长73%，占市场总量的11%。
信贷ABS中，个人住房抵押贷款支持证券（RMBS）发行规模大幅回落，上半年发行.59亿元，同比下降67%，占信贷ABS发行量的31%；汽车抵押贷款支持证券（Auto-ABS）超越RMBS，成为发行规模最大的信贷ABS品种，共发行.14亿元，同比增长34%，占信贷ABS发行量的50%；公司信贷类资产支持证券（CLO）和消费性贷款ABS分别发行.99亿元和79.47亿元，同比下降22%和18%，占信贷ABS发行量的12%和4%；不良贷款ABS发行62.05亿元，同比增长%，占信贷ABS发行量的3%；上半年未发行信用卡贷款ABS。
企业ABS中，应收账款ABS发行.24亿元，占企业ABS发行量的46%；租赁租金ABS、信托受益权ABS和企业债权ABS分别发行.41亿元、.45亿元和.89亿元，占企业ABS发行量的13%、12%和11%；CMBS（商业住房抵押贷款支持证券）、小额贷款ABS、保理融资债权ABS和消费性贷款ABS分别发行.22亿元、.94亿元、.74亿元和亿元，占企业ABS发行量的4%、4%、3%和3%；基础设施收费ABS和REITs分别发行73.28亿元和73.26亿元，各占1%；由保单贷款ABS、融资融券债权ABS、PPP项目ABS、棚改保障房ABS和门票收入ABS组成的其他类产品[1]合计发行91.71亿元，占2%。
除三类标准化ABS产品外，上半年保交所资产支持计划（以下简称“保险ABS”）注册6单，注册规模.46亿元，发行81.51亿元，基础资产涉及融资租赁、小额贷款、重组债权、保理债权、地产供应链等。截至年6月末，保险ABS产品存续规模为.81亿元。
（二）发行利率整体下行
年上半年，资产证券化产品的发行利率整体呈现震荡下行走势。
其中，信贷ABS优先A档证券最高发行利率为4.2%，最低发行利率为1.65%，平均发行利率为2.89%，上半年累计下行89个bp；优先B档证券最高发行利率为5.35%，最低发行利率为2.40%，平均发行利率为3.50%，上半年累计下行67个bp。
企业ABS优先A档证券最高发行利率为8.3%，最低发行利率为1.8%，平均发行利率为3.85%，上半年累计下行94个bp；优先B档证券最高发行利率为12%，最低发行利率为2.6%，平均发行利率为5.59%，上半年累计下行54个bp。
ABN优先A档最高发行利率为7.3%，最低发行利率为2.15%，平均发行利率为3.62%，上半年累计下行71个bp；优先B档最高发行利率为7.2%，最低发行利率为2.6%，平均发行利率为4.05%，上半年累计上行17个bp。
从基础资产类型来看，基础资产分散度较高的RMBS、消费金融ABS发行利率在年1-5月持续下行，在6月有所回升；分散度较低的对公租赁ABS发行利率一季度震荡下行，二季度基本稳定；无分散度的企业ABS发行利率上半年震荡下行。
RMBS发行利率1-4月持续下行，6月有所回升，上半年累计下行幅度较大[2]。具体来看，加权平均发行期限（WAL）在2年以内的中债市场隐含评级（以下简称“隐含评级”）为AAA级别的RMBS发行利率1-3月下行97个bp,上半年累计下行62个bp。加权平均发行期限在2至5年期的隐含评级为AAA级别的RMBS发行利率1-4月下行bp,上半年累计下行84个bp。加权平均发行期限在5年期以上的隐含评级为AAA级别的RMBS发行利率1-3月下行77个bp,上半年累计下行47个bp，与加权平均发行期限在2年期以内的AAA级别RMBS相比，期限利差整体扩大15个bp。
数据来源：中央结算公司，Wind资讯[3]
消费金融ABS发行利率在1-5月持续下行，6月有所回升，上半年累计下行幅度较大。隐含评级为AAA级别的消费金融ABS发行利率1-5月下行个bp,上半年累计下行93个bp。隐含评级为AA+级别的消费金融ABS发行利率1-5月下行个bp,上半年累计下行74个bp。等级利差上半年累计扩大19个bp。
对公租赁ABS发行利率在年1至2月上行，3月大幅下行，第二季度小幅波动，基本稳定。隐含评级为AAA级别的对公租赁ABS上半年累计下行84个bp，隐含评级为AA级别的对公租赁ABS上半年累计下行30个bp，等级利差上半年累计扩大54个bp。
企业ABS上半年发行利率震荡下行，隐含评级为AAA级别的企业ABS上半年累计下行50个bp，隐含评级为AA级别的企业ABS上半年累计下行91个bp，等级利差上半年累计收窄42个bp。
（三）收益率先抑后扬，利差有所分化
年1-4月，受疫情冲击和宽松货币政策影响，我国债券市场收益率快速下行；5月开始，随着经济数据的持续改善和市场宽松预期的变化，债市收益率掉头向上。资产证券化产品收益率上半年也相应呈现出先抑后扬走势，整体小幅下行。
具体来看，1年期中债AAA级别[4]消费金融ABS、1年期中债AAA级别对公租赁ABS、1年期中债AAA级别企业ABS和5年期中债AAA级别RMBS收益率上半年分别累计下行30、35、45和12个bp。
年上半年资产证券化产品与国债的信用利差有所分化。1年期AAA级别消费金融ABS、1年期AAA级别对公租赁ABS、1年期AAA级别企业ABS与1年期固定利率国债利差分别缩小6个bp、11个bp和21个bp，消费金融ABS产品与对公租赁ABS、企业ABS产品相比信用利差较为稳定。对RMBS而言，以5年期AAA级别RMBS为例，与5年期固定利率国债的信用利差累计扩大48个bp。
（四）发行产品以高信用等级产品为主
年上半年发行的资产证券化产品仍以高信用等级产品为主。信贷ABS产品中，AA+级及以上高等级产品发行额为.47亿元，占信贷ABS发行总量的86%；企业ABS产品中，AA级及以上高等级产品发行额为.33亿元，占企业ABS发行总量的89%。
（五）流动性同比小幅提升
年上半年，资产证券化二级市场流动性较9年同期小幅提升。以中央结算公司托管的信贷ABS为例，上半年现券结算量为.20亿元，同比增长40.82%；换手率为10.26%，同比提升1.53个百分点，反映交易活跃度同比增强。相较中央结算公司托管债券上半年.17%的整体换手率而言，资产证券化产品的流动性水平仍然显著偏低。
三
市场创新情况
（一）“疫情防控ABS”助力抗疫融资
新冠疫情发生后，在政策支持和市场推动下，多单募集资金投向疫情防控相关领域的ABS产品发行，对于支持疫情防控工作、帮助企业有序复工、保障生产经营平稳运行起到了积极作用。
2月13日，华电国际发行“年度第一期绿色定向资产支持票据”，规模15.51亿元，募集资金用于补充因疫情产生的流动性资金缺口，保障湖北等疫情较重地区基础设施建设电力供应等，是首单疫情防控ABN。2月14日，交易所市场首单疫情防控ABS“中信证券-联易融-中交二航局供应链金融2期资产支持专项计划（疫情防控）”发行，规模2.3亿元，募集资金主要用于支持疫区医院、科研实验室等疫情防控相关项目的建设，在疫情期间及时给予供应链上游中小型企业以资金支持。3月17日，银行间市场首单疫情防控ABS“兴银年第二期疫情防控信贷资产支持证券”发行，规模36.56亿元，募集资金专项用于新冠肺炎疫情防控领域相关企业的贷款投放与资金支持。据统计，上半年“疫情防控ABS”共发行42只，规模合计亿元。
（二）“中债-个人住房抵押贷款资产支持证券指数”发布
4月30日，中债金融估值中心有限公司正式发布“中债-个人住房抵押贷款资产支持证券指数”(ChinaBondResidentialMortgage-BackedSecurityIndex)。
“中债-个人住房抵押贷款资产支持证券指数”隶属中债总指数族，指数成分券由在境内公开发行且上市流通的个人住房抵押贷款资产支持证券构成，是境内首支表征个人住房抵押贷款资产支持证券（RMBS）投资收益及价格走势情况的指数，可作为投资该类债券的业绩基准和标的指数。
（三）首单不良个人住房抵押贷款支持证券CRMW发行
6月29日，中信证券以建鑫年第三期不良资产支持证券优先档为标的债务，在银行间市场成功发行了总规模为8.75亿元的信用风险缓释凭证（以下简称为“CRMW”），是市场首单针对不良个人住房抵押贷款支持证券的CRMW，也是截至目前银行间市场创设规模最大的一单CRMW。
CRMW指由标的实体以外的机构创设的，为凭证持有人就标的债务提供信用风险保护的，可交易流通的有价凭证，属于一种凭证类信用风险缓释工具，可以实现债券发行定价中风险和资金成本的有效合理分离，对不同风险偏好的投资者提供不同的选择，从而建立更好的信用风险管理机制，支持实体企业融资。不良资产支持证券CRMW的创设，有助于探索不良资产证券化产品风险对冲模式，吸引更多市场增量投资者，进一步提高不良资产证券化市场的处置能力和处置效率。
四
大类产品信用风险特征
（一）RMBS资产池违约率较低，违约上升速度加快
受益于资产池高度分散和充分的抵押担保等特征，RMBS信用风险总体很低。但居民房贷偿付压力上升、区域房地产市场价格分化预计对RMBS产品信用质量构成不利影响。
年6月末，RMBS资产池累计违约率绝大多数未超过1%，没有出现明显上升。RMBS资产池贷款价值比（LTV）[5]仍低于我国个人住房贷款市场约60%的平均水平，使得RMBS资产池较商业银行的个人住房贷款资产更为优质。
但另一方面，我国居民杠杆率延续攀升态势，年一季度末，我国居民杠杆率为57.7%，较9年末增长1.9个百分点。年爆发的新冠肺炎疫情冲击远超预期，短期内造成国内经济活动停滞，3月以来国内疫情进入稳定控制阶段，复工复产加速，但海外疫情仍处于高发期，外需受到抑制，预计对全年就业形势和居民可支配收入增长造成较大压力。受上述因素影响，RMBS借款人房贷偿付压力或将进一步上升，资产池违约上升速度可能有所加快。
受益于近年来的房价上涨，RMBS资产池获抵押物保障程度较高。年上半年，一线城市住宅价格指数稳中有升，但二、三线城市住宅价格指数增速趋缓。需要
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